國(guó)際觀察：美元增發(fā)未必導(dǎo)致美元貶值

　　國(guó)內(nèi)輿論在批評(píng)伯南克量化寬松貨幣政策時(shí)，都一致認(rèn)為美元增發(fā)會(huì)導(dǎo)致美元貶值。這一結(jié)論與實(shí)際情況相差甚遠(yuǎn)。

　　美元匯率上下波動(dòng)主要取決于外匯市場(chǎng)的供求關(guān)系，即美元的供給和美元的需求。對(duì)美元需求的減弱會(huì)導(dǎo)致美元貶值，同樣，對(duì)美元需求的提高會(huì)導(dǎo)致美元升值。

　　通常情況下構(gòu)成美元需求的有：外國(guó)居民為了購(gòu)買(mǎi)美國(guó)產(chǎn)品首先在匯市上購(gòu)買(mǎi)美元；外國(guó)投資者因購(gòu)買(mǎi)美元資產(chǎn)（間接投資）或直接投資于美國(guó)而購(gòu)買(mǎi)美元；由于美國(guó)對(duì)外貿(mào)易的逆差狀態(tài)，外國(guó)居民為了購(gòu)買(mǎi)美國(guó)產(chǎn)品而形成的美元需求是負(fù)面的，也就是說(shuō)，美國(guó)居民為了購(gòu)買(mǎi)外國(guó)產(chǎn)品在匯市上出售美元構(gòu)成美元供給大于美元需求。就這點(diǎn)而言，美元在供求關(guān)系中處于貶值態(tài)勢(shì)。但是，美國(guó)是全球資本流動(dòng)（包括直接投資和間接投資）最大的目的地國(guó)家。2007年流入美國(guó)的外國(guó)資本為2.12萬(wàn)億美元。2008年和2009年，受金融危機(jī)影響，流入美國(guó)的外國(guó)資本分別為5341億美元和4352億美元，仍為全球之最。巨大的資本流入構(gòu)成了美元的巨大需求，成為美元升值的決定因素。導(dǎo)致美國(guó)成為全球資本流動(dòng)最大的目的地國(guó)家的因素有：美國(guó)的儲(chǔ)蓄率過(guò)低、較高的經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)率和生產(chǎn)率、完善的金融市場(chǎng)和美元的國(guó)際貨幣地位。此外，美元匯率還會(huì)受到歐元和日元等主要貨幣的影響。2008年金融危機(jī)爆發(fā)后，美元成為避險(xiǎn)資產(chǎn)，也成為推高美元匯率的一個(gè)原因。

　　因此，美元匯率的表現(xiàn)是各種因素綜合的結(jié)果，絕不是單一因素，美元增發(fā)未必導(dǎo)致美元貶值。如果單憑美聯(lián)儲(chǔ)增發(fā)貨幣就導(dǎo)致美元貶值，那么，2009年和2010年美元應(yīng)該大幅度貶值了。實(shí)際情況卻不是這樣。2009年1月至2月，美元對(duì)其他主要貨幣升值3.5%，但從3月以后美元貶值。2009年造成美元升值和貶值的主要原因是投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的選擇，即市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)厭惡增加時(shí)，美元成為避險(xiǎn)資產(chǎn)，全球投資者紛紛買(mǎi)入美元，美元就升值；反之，當(dāng)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好增加時(shí)，人們拋售美元，美元就貶值。當(dāng)金融市場(chǎng)趨向穩(wěn)定時(shí)，美元匯率與風(fēng)險(xiǎn)之間的相關(guān)性減弱，投資者更加注重投資的收益率去買(mǎi)賣(mài)美元。2010年第一季度，美元對(duì)其他主要貨幣升值0.3%。此后，受希臘債務(wù)危機(jī)影響，美元再次成為全球避險(xiǎn)資產(chǎn)，4月至6月美元對(duì)其他主要貨幣升值4.7%。從6月以后，金融市場(chǎng)日趨平靜后，美元作為避險(xiǎn)資產(chǎn)的功能減弱，美元又開(kāi)始貶值。

　　從2009年和2010年美元匯率的走勢(shì)看，我們得不出僅僅是美元供給增加就促使美元貶值的結(jié)論。實(shí)際上，當(dāng)前決定美元匯率很大的因素是國(guó)際資本流動(dòng)，表現(xiàn)形式是外匯市場(chǎng)上美元的買(mǎi)賣(mài)，美元的買(mǎi)賣(mài)形成美元的供求關(guān)系，從而決定了美元的匯率。（朱穎，上海師范大學(xué)商學(xué)院經(jīng)濟(jì)學(xué)教授。）